来源:股市动态分析

作者:林蔓

来源:股市动态分析

截至2019年12月2日收盘,通宇通讯年内股价涨幅22%,最高涨幅达50%。通宇通讯是通信基站天线细分领域的龙头企业,今年基站产业链上游的PCB、滤波器、天线振子等行业个股均获得不错涨幅,细分板块龙头更是如此,如沪电股份、世嘉科技、飞荣达等。

相比之下,通宇通讯的年内涨幅较为一般,业绩增长相对平缓或是其股价表现平淡的直接原因,而产业地位的下降、毛利率出现下滑、营运周转能力恶化等这些问题才是影响其投资价值的真正原因。

三季度盈利能力下滑

通宇通讯于2016年在深交所上市,公司产品主要包括基站天线、射频器件、微波天线,另外,通过收购和增资控股深圳光为进入光通信领域。公司目前主打产品仍然是基站天线,2019年中报基站天线营收占比在65%左右,利润占比超过82%。通宇通讯产品主要销往国内外各大通信运营商和通信设备集成商。

公司在国内市场的客户有中国移动、中国电信、中国联通以及华为公司、中兴通讯、大唐电信等;在国外市场,公司成功通过诺 基亚、阿尔卡特-朗讯等设备集成商和沃达丰、阿联酋电信、西班牙电信等系统运营商的认证,产品销往全球60多个国家和地区。

通宇通讯是A股中的基站天线细分领域龙头,其出货和业绩与通信网络建设密切相关。2013年12月工信部向三大运营商发放4G牌照,受益于此,2014年公司业绩迎来爆发,营收和归母净利润分别达到15亿元、3.54亿元,同比增长146.41%、419.52%;不过,随后的三年业绩逐渐回落,显示出极强的周期性。

2019年6月我国的5G建设牌照也正式发放,比原本预计的12月底提前半年,按照以往的规律,牌照发放后的一年就是通宇通讯的业绩释放高峰,但是从公司的三季报来看,情况似乎有所不同。

根据公告,2019年前三季度通宇通讯实现营业收入13.32亿,同比增长35.05%;实现归母净利润9104.43 万,同比增长50.71%。公司称业绩增长的原因主要有:(1)上半年4G的深度覆盖需求;(2)印尼、马来西亚、印度等东南亚国家仍旧处于4G 网络的建设期,海外市场需求强劲;(3)全球5G网络建设逐步开启,公司5G 产品进入批量化生产出货阶段。

从前三季度来看通宇通讯的业绩似乎一片大好,但是三季度单季来看,公司的业绩却有着一些边际的变化。

2019年三季度单季,公司实现营收5.26亿元、归母净利润0.40亿元,营收环比仍有着26.60%的增长,但净利润却环比大幅下滑了42.25%,毛利率也比二季度减少了7.18个百分点。在三季度正式开始5G建设以及公司5G产品开始批量出货的前提下,公司第三季度的盈利能力却明显出现问题。

由于三季报内容有限,通宇通讯也并未就其毛利率和净利润环比下滑情况进行说明,我们无法直接获得确切的变动原因,但根据其中报信息,还是能看出一些端倪。

2018年中报时,通宇通讯的境外收入和大陆收入分别占营收的48.45%、51.55%,到2019年中报这一比例变成了43.54%、56.46%,显示境外收入占比在下降,其原因主要是上半年中国大陆营收同比增长了30%,而境外收入只有6.75%的增长。

然而,根据2018年年报和2019年中报数据,境外业务的毛利率是中国大陆业务的2倍之上,且2019中报时境外业务毛利率相比2018年有所上升,中国大陆业务的毛利率仍在下滑未见企稳。(见表一)

那么,三季度公司毛利率有7.18个百分点的明显下滑很有可能是高毛利的境外收入占比持续下降、低毛利的大陆收入占比继续提高,从而拉低了综合毛利率导致,甚至三季度中国大陆业务的毛利率相比中报仍在下行。

公司境外收入增长的放缓或与重要客户爱立信的动作有直接关系。下半年,爱立信已完成对天线和滤波器供应商凯仕林的收购,完成后爱立信必定会对子公司优先采购,公司可能因此丧失爱立信的部分订单。设备集成商为降低成本、提高效率收购天线和滤波器厂商形成一体化体系已是趋势,未来公司的市场份额和生存空间恐会继续受到挤压。

产业地位下降 受设备商压制

从技术的角度来看,5G建设中,天线厂商在基站设备产业链上的地位是明显不及4G时期的。

4G时期基站天线是远离基站的、不与基站集成在一起的,通信运营商是天线设备的最终客户,运营商可直接采购也可通过设备商打包采购。而5G时期,天线要和基站内的射频拉远单元结合在一起上塔,天线厂商需要和设备商集成后再一起卖给运营商。这削弱了天线厂商的话语权,使得天线厂商对于设备商更加依赖,而设备商为了降本增效会进一步压制天线厂商的利润空间。

从数据上,我们也能看到通宇通讯经营中确实面临的一些压力,也是对上述情况的一个印证。

2014-2018年通宇通讯营收一直在12-15亿左右波动,2014年和2017年是收入高峰。但公司应收账款却没有随着营收的变动而波动,反而自2014年起连续上涨,由2014年的4.45亿元上升至2017年的5.07亿元。甚至2018年公司收入下滑,应收账款相比2017年仍在增加(见表二)。公司应收账款周转、存货周转、流动资产和固定资产周转率多年来持续下滑,显示公司整体营运周转能力的恶化。(见表三)

另外,公司销售费用和应收账款一样,自2014年起连续上扬(见表二)。2019年中报,公司营业收入同比增长18.8%,而销售费用同比却有32.46%的增长。

在营业收入没有大幅度增长的情况下,应收账款持续堆积甚至在2018年逆势增长,是否由于公司在下游客户面前议价能力下降,给客户的信用期限越来越长?公司销售费用的持续增长,是否也是公司产品竞争力以及在下游市场地位下滑导致?公司中报销售费用增幅大于营收,是否与5G中天线厂商更依赖于设备商,甚至不少设备商自己开始布局天线,导致天线厂商话语权进一步打折直接相关?

对于笔者在采访提纲中的上述提问,通宇通讯并未回复,但在笔者看来,这恐怕是公司不想承认的事实。

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